国际原油价格是会继续向更高点迈进，还是会在近期的某一天突然走弱?在国际原油期货行最近出现大幅波动后，这个问题变得更加吸引人。6月2日以来，纽约期油价格出现回落。回落最为明显的是七月期油，其在单个交易日中一度下滑1.44%，每桶报125.52美元。

　　在油价的涨跌博弈过程中，国际各大投行都发表了不同的观点，一直看高油价的高盛甚至认为油价能够一举突破200美元。但是另一家国际巨头雷曼兄弟却对此表示了完全相反的态度:看跌未来的油价。并且不是一般的看空，而是很看空。

　　雷曼固定收益部首席商品分析师莫斯(Edward Morse)告诉《证券市场周刊》，“油价已达到一个难以持续的水平，正面临一个大幅的修正。”他预计这种情况最早可能会出现在三季度末。莫斯用泡沫来形容当前的油价，他预测原油价格将在2009年第一季度跌破90美元，从而把2009年的均价调至83美元/桶。但是，其判断的前提是“不发生超常规事件”。

　　未来原油产量将大增

　　从2008年初开始，无论油价如何上涨，莫斯一直是唱空油价的最主要力量。他告诉记者，“他的整个职业生涯都和石油密不可分，华尔街没有人比他更懂石油。”

　　雷曼很看重库存对于原油价格的影响。而莫斯认为，在2008年，国际原油库存会明显增加。

　　二战以后，严格意义上的油价狂涨只出现过两次，分别发生在1973年到1974年，以及1980年到1981年。

　　总结历史上的情况，莫斯首先提出，油价狂涨都无法持续很长时间，因为高油价始终是以破坏经济增长为代价的。如果投机商或者产油国以破坏经济均衡增长为代价来单边推高油价，那么最终换来的经济萧条也会让他们付出代价。

　　莫斯还认为，历史上的油价暴涨，那么一定是供给方面出了问题。历史上的两次油价暴涨皆是如此。第一次原油价格暴涨要归因于欧佩克的成立和它对西方的石油禁运，这一行动限制了原油的供应;而第二次价格暴涨也是供应方面的原因——1980年爆发的两伊战争让中东的原油供应变得难以预期。

　　但是目前这一轮原油暴涨和之前两次有着截然不同的区别:前两次暴涨，原油产量都出现了大幅滑坡;但是这一次，原油产量一直在提高的，并直接表现在库存的增加上。

　　5月底，当纽约WTI原油最高价一举冲破135美元的时候，沙特石油部长Ali al-Naimi明确表示，沙特原油每天将增加30万桶原油出口量，6月份沙特的出口量将达到945万桶/日。而且在最近欧佩克成员国大会上，参与国都认为目前原油价格飙升与产量无关，其实供需矛盾并不突出。

　　再来看欧佩克以外的国家，莫斯认为，近期尼日利亚、委内瑞拉和俄罗斯的供应都出现了一些问题，因此也让投资者和实际消费者都产生了一些担忧。

　　俄罗斯石油产量在2007年基本停止了增长，这也为国际投机者提供了做多的依据。但是就在5月初，俄罗斯现任总统普京提出了降低石油企业税率的主张，希望以此刺激对新油田的再投资。5月28日，俄罗斯副总理谢欣表示，俄罗斯政府已经与境内主要石油生产商达成了协议，政府降低税率来刺激石油企业开发新油田。

　　高油价引发了更多的石油生产，当年油价从高位的回落也是源于此。而这一次，各种替代能源也加入到分食者的行列。举一个例子，虽然从油页岩中提取原油十分昂贵，但是只要油价够高，那么这种工艺还是非常有价值的。

　　因此，雷曼兄弟预测，在2009年的时候，国际原油产能将会是需求量的两倍，从而把库存推升到最高点，随后再逐步下降。因此他们根据真实需求得出的结论也就是油价将在2009年达到最低的水平上。

　　被夸大了的“中国因素”

　　一些观点将油价推高的背后力量，归结于以中国为代表的新兴市场国家身上。但是莫斯却认为，中国的原油库存也在以非常快的速度增长。“我认为库存增长最快的地区应该就是中国和波斯湾地区。只是因为信息不对称，人们难以衡量这两个地区的库存在朝什么方向运动。”

　　在莫斯的报告中，他用“反复无常”来形容中国的库存变化。因为在2008年的第一季度，国际投资者都非常清楚地看到了中国加紧进口原油，其中2月份和3月份的进口同比增长分别达到了14%和25%，但是在随后的4月，原油进口却下跌了4个百分点。

　　对于这种现象，莫斯认为，在2008年初，中国在为了奥运会而扩大原油储备。由于北京因为空气污染保守质疑，因此北京考虑在奥运会前后的45天里，不计成本地用燃油代替污染更为严重的煤来进行发电。因此，这种进口不能用常态来形容。

　　2007年商务部发表公告，要求成品油批发企业把常备储量提高到2007年的平均15天销售量以上，而之前成品油批发企业只被要求拥有10天的存量。当时商务部对这条公告的解释是为了稳定市场供应，防止油荒的突然出现。

　　莫斯认为，中国原油采购量的突然增加，客观上让国际社会对于中国真实石油需求产生了高估。“如果只考察居民消费，也会高估了中国的能源消费。因为中国真正的能源消费大户是工业企业，尤其是重工业部门，而它们严重的产能过剩将限制能源消费。”

　　在莫斯的计算中，中国居民原油消费只占总量的40%以下。这种情况也发生在其他新兴市场国家中，根据雷曼的预测，从2008年到2013年，全球新建的炼油能力就有1300万桶/日，但是同期增长的需求却只有800万桶/日，因此会出现大量的富余产能。

　　石油炒作正失去理性

　　按照雷曼的逻辑，既然库存如此充裕，为何油价还会屡创新高呢?答案很简单:投机。

　　雷曼认为，当前国际市场上的机构投资者对于商品泡沫的形成应该负主要责任，主要是养老金、大学基金和主权投资基金。养老金和大学基金都是以规避通货膨胀，实现资产保值为最主要目的，对于美元贬值和通胀上行的预期让它们急切地寻找对冲通胀的市场。

　　由于商品拥有着抵御通胀的天然能力，而且这些机构坚定地认为商品市场的投资回报率能够在一段时间内超过股票市场和债券市场，因此它们在商品市场里慷慨地投入了大量资金。

　　根据从美国商品期货交易委员会获得的数据，雷曼预计，从2006年1月到2008年3月底，国际商品就出现了超过900亿美元的资本净流入，而其中最大部分流入了原油市场。

　　雷曼通过模型和历史经验分析了这些资金对于商品价格的推动作用:如果以2006年1月初的原油价格作为基准，那么只要每出现1亿美元的资本净流入，纽约WTI原油价格就会上升1.6%。这种背景下，近期国际油价随着大量资金的流入而不断上涨。

　　在5月15日，纽约交易所内120美元行权价的期权合约价格开始达到最高点，之后价格开始回落，理由是投资者开始追捧更高价格的合约。当前的纽约市场上最受追捧的合约已经是150美元的买入期权，就在最近，2008年12月到期的150美元原油买入期权的价格已经从最初的不到0.3美元升到了8美元。

　　莫斯认为，现在投资者已经失去了理性。而且，“这轮商品牛市的最大特征就是并非所有产品都在涨价，即使同是能源产品。”莫斯举了天然气的例子，“在2003年7月的时候，天然气对石油有着超过20%的溢价，但是现在折价率却已经达到了54.1%。”

　　莫斯最后的结论是，其实很难预测油价究竟会在什么时候达到最高点，因为毕竟还有不确定性的存在，但是“如果油价偏离正常价格越远，那么跌得就会越惨。”　

　　本文发表在6月7日出版的《证券市场周刊》